Por Alfredo Inzunza.

Hay momentos en los mercados financieros en los que dos fuerzas parecen avanzar en direcciones incompatibles. El momento actual tiene precisamente esa característica: por un lado, el Nasdaq continúa buscando nuevos máximos históricos, impulsado por inteligencia artificial, inversión tecnológica y expectativas de crecimiento corporativo; por el otro, el rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 30 años continúa escalando hasta niveles que no se observaban desde hace más de dos décadas.

La pregunta comienza a ser inevitable:

¿Cuánto tiempo pueden coexistir una bolsa en máximos y una tasa de largo plazo que no deja de subir?

El 22 de septiembre, el Nasdaq Composite alcanzó un máximo intradía histórico de 27,212.68 puntos, impulsado por el sector tecnológico y las expectativas alrededor de la inteligencia artificial. Tres días después, el rendimiento del Treasury a 30 años alcanzó aproximadamente 5.51%, un máximo de 22 años.

Dos mercados están enviando mensajes aparentemente contradictorios.

La bolsa dice: crecimiento.

El mercado de bonos dice: inflación, deuda y riesgo.

Y ambos podrían tener razón.

Cuando el dinero deja de ser barato.

La lógica financiera es relativamente sencilla. Una acción representa el valor presente de flujos de efectivo futuros. Cuando aumenta la tasa utilizada para descontarlos, el valor presente disminuye.

Por eso, en términos generales, una subida de los rendimientos de los bonos debería ejercer presión sobre las valuaciones accionarias, especialmente sobre empresas tecnológicas cuyo valor depende de beneficios que se esperan muchos años hacia adelante.

Sin embargo, el Nasdaq tiene actualmente un argumento poderoso: crecimiento.

La inversión relacionada con inteligencia artificial está generando enormes desembolsos en centros de datos, semiconductores, infraestructura y computación. Además, las utilidades de las grandes compañías tecnológicas han mostrado una fortaleza suficiente para mantener el apetito de los inversionistas. Reuters señalaba en agosto que las expectativas de beneficios corporativos y el gasto masivo asociado a la inteligencia artificial seguían proporcionando soporte fundamental a las acciones estadounidenses.

El problema aparece cuando el costo del dinero comienza a crecer más rápido que las utilidades.

1994: la historia ya dio una advertencia.

Para entender lo que podría ocurrir conviene regresar a 1994.

Aquel año la Reserva Federal comenzó un agresivo proceso de endurecimiento monetario. Los rendimientos de los Treasury aumentaron violentamente a lo largo de toda la curva. El rendimiento del bono a 30 años llegó a superar 8% durante octubre y los inversionistas que mantenían deuda de larga duración sufrieron pérdidas importantes. El índice de bonos largos de Lehman Brothers cayó aproximadamente 7.5% ese año.

Y las acciones tampoco quedaron inmunes.

En marzo de 1994, el Dow Jones cayó con fuerza mientras el rendimiento del Treasury a 30 años aumentaba, mostrando cómo un mercado de bonos que exige mayores rendimientos puede convertirse rápidamente en un problema para las acciones.

La lección no fue que las bolsas necesariamente colapsen cuando suben las tasas.

Fue algo más importante:

Los mercados necesitan tiempo para revaluar el precio del dinero.

2000 y 2022: dos caminos diferentes.

El año 2000 ofrece otra referencia interesante.

En aquel momento, la economía estadounidense todavía estaba creciendo y el sector tecnológico parecía imparable. El rendimiento del Treasury a 30 años rondaba niveles cercanos a 6%, mientras el Nasdaq alcanzaba su máximo histórico de aquella época.

Pero la combinación de tasas más elevadas y expectativas excesivas terminó siendo incompatible con las valuaciones que había alcanzado el sector tecnológico. El Nasdaq posteriormente perdió aproximadamente 67% desde su máximo de marzo de 2000 hasta su mínimo de octubre de 2001.

En 2022 ocurrió algo diferente.

No existía solamente una burbuja tecnológica. Existía inflación.

La Reserva Federal endureció agresivamente su política monetaria y los rendimientos de los Treasury aumentaron considerablemente. El resultado fue uno de los peores años simultáneos para acciones y bonos en décadas. El propio Nasdaq documentó que el rendimiento del Treasury a 10 años llegó a aumentar cerca de 283 puntos base durante ese año, mientras los índices globales de bonos registraron pérdidas históricas.

La historia, entonces, no dice que bolsa y tasas altas no puedan coexistir.

Dice que pueden hacerlo mientras el crecimiento de las utilidades compense el aumento del costo de capital.

¿Y ahora?

Aquí está el verdadero dilema de 2026.

El rendimiento del Treasury a 30 años llegó a 5.51% el 25 de septiembre, mientras el Nasdaq permanece cerca de máximos históricos. Al mismo tiempo, el rendimiento del Treasury a 10 años superó 5.19%.

El mercado de bonos está exigiendo una mayor compensación para prestar dinero al gobierno estadounidense durante décadas.

Las razones son conocidas: inflación todavía elevada, petróleo caro, mayores necesidades de financiamiento público, una enorme cantidad de deuda que debe absorber el mercado y dudas sobre cuánto tiempo permanecerán elevadas las tasas.

Mientras tanto, el mercado accionario continúa apostando por la productividad y las utilidades que puede generar la revolución de la inteligencia artificial.

Ahí está el enfrentamiento.

Una fuerza apuesta por el crecimiento futuro.

La otra exige compensación por el riesgo de esperar.

El verdadero riesgo.

El escenario más delicado no necesariamente sería un desplome inmediato del Nasdaq.

Sería una normalización lenta y persistente de los rendimientos largos.

Si el Treasury a 30 años permanece alrededor de 5.5% o continúa avanzando, el inversionista comienza a preguntarse cuánto riesgo adicional necesita asumir en acciones para obtener un rendimiento que justifique abandonar un activo respaldado por el gobierno estadounidense.

Y si los rendimientos alcanzaran niveles todavía mayores, el problema podría trasladarse al costo de financiamiento corporativo, hipotecas, inversión empresarial y valuaciones tecnológicas.

De hecho, actualmente el mercado ya observa el nivel de 6% en el Treasury a 10 años como un posible umbral psicológico relevante.

Por ahora, el Nasdaq tiene un argumento poderoso: las ganancias y la inversión en inteligencia artificial.

El mercado de bonos tiene otro: alguien tendrá que pagar el costo de financiar una economía con inflación, energía cara y una deuda pública cada vez mayor.

El objeto imparable contra la fuerza inamovible.

Quizá la respuesta no sea que uno de los dos tenga que desaparecer.

Quizá la verdadera pregunta sea cuánto crecimiento adicional necesita producir la inteligencia artificial para justificar un mundo en el que el dinero vuelve a tener precio.

Porque mientras el Nasdaq mira hacia el futuro buscando nuevas ganancias, el Treasury a 30 años está mirando hacia el mismo futuro y preguntando cuánto costará llegar hasta él.